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沱牌舍得:舍得销量大增,改革成效开始显现
2017-03-04 08:00
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【摘要】舍得带动中高档酒收入大幅增长,低档酒主动收缩;扁平化招商+终端精细化营销,促进多地开花;改革销售费用投放,加大市场开发;修改定增方案,沱牌集团和天洋控股全额认购

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事件

公司发布 2016 年年报

2016 年,公司实现营收 14.62 亿元,同比增长 26.42%;实现归母净利润为 8019.90 万元,同比增长 1,025.11%;实现扣非归母净利润为 7799.91 万元,同比增3,140.80%。单四季度实现营收 3.62亿元,环比增长 13.48%,同比增长 6.52%。

简评

舍得带动中高档酒收入大幅增长,低档酒主动收缩

2016 年,公司主营业务收入为 14.04 亿元,同比增长 25.83%;其中,医药业务收入为 1.67 亿元,同比增长 8.26%;白酒收入 12.37 亿元,同比增长 28.65%。舍得系列销量达 3056 千升,同比大增60.73%;陶醉系列销量下降 15.42%,天曲销量微增 0.05%,特曲销量增长 7.84%。在舍得的带动下,公司中高档酒共实现收入 10.51 亿元,同比增长 45.20%;同时舍得酒在中高档酒收入中的占比提升促进中高档酒毛利率同比提升 11.63 pct 达到 71.66%。去年公司强力实施产品聚焦战略,主动淘汰沱牌低端老产品,一方面导致低档酒收入同比下降 21.81%至 1.86 亿元,另一方面也促进低端酒毛利率同比提升 4.02pct 达到 27.77%。

综上,2016 年公司白酒收入的大幅增长主要是由舍得放量带动。此外中高档酒在白酒收入中的占比达到 84.99% ,同比提升9.69pct;产品结构的优化加之中高档酒和低档酒毛利率均提升,促进公司白酒业务毛利率同比提升 14.00pct 至 65.07%,而 2016 年公司销售期间费用率与前两年基本持平,进而使得公司净利率由 2015 年的 0.62%提升至 5.49%。

扁平化招商+终端精细化营销,促进多地开花

去年公司拆分以批发业务为主的省市平台商,以区、县为单位全国扁平化招商,客户数量大幅增加;同时公司加大对经销商的服务和支持,经销商的利润和积极性均有明显改观。截至 2016 年末,公司共有 1009 家经销商,同比增加 282 家,其中东北销售区增加 48 家,增长数量最多。在渠道拓展方面,公司帮助经销商全面导入终端精细化营销模式,厂家人员拜访到每个终端门店的方式实现品味舍得聚焦。2016 年除西北和华东销售区收入微降外,公司其他销售区的收入均实现增长:收入占比最大(16.04%)的京津冀销售区增长 24.73%,成都销售区增长 207.45%,东北、河南以及公司直销均实现了超 65%的增长。


改革销售费用投放,加大市场开发

去年公司取消费用打包制,改为中央总控双月审批制,提高费用使用效率。2016 年公司销售费用为 3.18 亿元,同比增长 33.38%;销售费用率为 21.76%,同比上升 1.13pct。由于公司改变销售策略,减少广告投入,转为加大市场开发投入,使得销售费用结构发生了很大变化:

1、广告费为 1.01 亿元,同比下降 39.01%。

2、公司新增一项市场开发费,达 0.90 亿元,用于终端精细化营销,做深做透重点市场。

3、为加大市场开发,公司扩充销售团队并提高销售人员激励,销售人员由 2015 年的 535 人增至 818 人,工资及附加为 0.71 亿元,同比猛增 92.42%,同时差旅费也有所增长。

修改定增方案,沱牌集团和天洋控股全额认购

2016 年报发布的同时,公司发布了非公开发行股票预案(修订稿),对原预案进行了修订:

1、鉴于再融资新规的规定,公司将本次非公开发行数量由不超过 1.32 亿股调整为不超过 6746 万股;将发行价由 20.70 元/股调整为不低于定价基准日(本次非公开发行股票发行期的首日)前 20 个交易日公司股票交易均价的 90%,具体发行价格由本公司与发行对象协商确定;募资资金总额也随之由不超过 27.32 亿元调整为不超过18.39 亿元。

2、募投项目不变,但将“营销体系建设项目”的投资总额由 10.02 亿元降为 1.92 亿元,其余两个项目投资总额不变。

3、最值得注意的是,非公开发行对象由之前的沱牌集团、天洋控股、道明灵活、宏弈尊享改为全部由沱牌集团、天洋控股认购,二者分别认购不超过 4048 万股和 2698 万股。按股份发行数量上限计算,本次发行完成后,沱牌集团持股比例由 29.85%上升至34.88%,天洋控股直接持股 6.67%,从而天洋合计持股比例从 29.85%上升至41.54%。

盈利预测:

过去一年,无论是公司中高档酒放量、改革措施落地还是毛利率和净利率提升均印证了我们此前深度报告中的预测。我们依然维持公司收入和净利率均将提升的逻辑:

1、公司产品结构优化调整后舍得聚焦高端、沱牌主打大众白酒市场的定位明确,去年 11 月公司推出全新

的天曲、特曲和优曲发力大众酒市场,目前市场反馈较好。随着公司继续加大市场开发进行终端精细化营销,以及扁平化招商,我们预计舍得系列将继续放量,中低档酒有望结束调整触底回升,从而共同促进收入端增长。

2、尽管 2016 年公司净利率已有显著提升,但无论是与行业内的其他公司横向比较还是与公司自身历史纵向比较,目前公司净利率仍显著偏低。自今年 1 月 21 日起,舍得酒全渠道提价 20 元,无疑将促进公司中高档酒的毛利率继续攀升,加之中高档酒占比的提升,公司毛利率将继续增长。另一方面,公司吸取以前的教训,无意猛增销售费用而是通过优化费用结构来提升费用使用效率,我们预计公司销售费用率至多微升 2pct,因此在毛利率提升的带动下,公司净利率仍将处于上升通道。

此外,此次非公开发行拟由沱牌集团、天洋控股全额认购更加绑定了天洋与上市公司的利益,也彰显了实际控制人对公司发展的信心。天洋作为民企机制灵活,若未来在上市公司推动股权激励、员工持股或引入经销商持股等激励机制的改善,届时将激发出更大的活力。

综上,我们预测公司 2017-2019 年营收分别为 20.46 / 27.62 / 35.91 亿元,归母净利润分别为 1.74 / 3.31 / 5.03。

风险提示:

改革不及预期的风险

行业竞争加剧的风险

食品安全问题

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